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《星島》見習(xí)記者 鐘凱 深圳報道

作為“國師”張藝謀參與打造的標(biāo)桿文旅IP，“印象系列”終于迎來港交所首秀的突破。

12月12日，印象大紅袍股份有限公司（下稱“印象大紅袍”或“印象股份”）正式啟動招股，并預(yù)計于12月22日掛牌上市。此前的12月10日，其通過港交所聆訊。

據(jù)招股書顯示，該公司的核心業(yè)務(wù)為《印象·大紅袍》實景演出，后者由“印象鐵三角”張藝謀、王潮歌、樊躍于2010年打造，主要呈現(xiàn)武夷茶文化、民俗風(fēng)情與山水意境。

▲印象大紅袍通過港交所聆訊

此番赴港IPO，其將成為“實景演出第一股”，同時也是首個沖刺港股的“印象系列”作品運營主體，標(biāo)志著這一實景演出IP的資本化迎來新時期。但這一突破的背后，是長達8年的資本坎坷路，印象股份先后輾轉(zhuǎn)于新三板、北交所與港交所。2025年，該公司歷經(jīng)兩輪沖刺，才拿到港交所上市通行證。

盡管掃清上市核心障礙，印象股份仍需要面臨多重隱憂，包括營收高度依賴《印象·大紅袍》演出，業(yè)績增長乏力等。

8年資本長征：從新三板到港股突圍

據(jù)《星島》查詢，印象大紅袍股份有限公司成立于2009年1月，是一家完全按股份制經(jīng)營的國有控股文化企業(yè)。在2016年完成股份制改造后，2017年公司在新三板掛牌上市，上市代碼“870608”，控股股東為武夷山文化旅游有限公司、武夷山旅游度假產(chǎn)業(yè)開發(fā)有限公司。

登陸新三板相對容易，但也導(dǎo)致企業(yè)面臨諸多挑戰(zhàn)，包括二級市場成交量較少，缺乏資本市場持續(xù)關(guān)注；融資規(guī)模有限，對長期需要大量資金投入運營的文旅企業(yè)實則是掣肘。因此在2020年7月，印象股份向福建證監(jiān)局報送輔導(dǎo)備案材料，次年北交所成立后，該公司迅速調(diào)整目標(biāo)沖刺北交所上市。

然而，財務(wù)硬傷成為印象股份跨不過的門檻。2024年5月，歷經(jīng)近4年輔導(dǎo)后，印象股份發(fā)布《終止北交所上市輔導(dǎo)備案的提示性公告》，正式宣告北交所這條路徑失敗。

▲印象股份宣布終止北交所輔導(dǎo)上市

隨后，印象股份迅速轉(zhuǎn)向上市規(guī)則更具包容性的港股市場，后者不設(shè)置硬性凈利潤門檻，而是更看重IP稀缺性與現(xiàn)金流穩(wěn)定性。2024年12月10日，該公司董事會審議通過擬發(fā)行H股的議案，2025年1月15日正式向港交所遞交了招股書。

2025年6月，該公司獲得中國證監(jiān)會境外上市備案通知書，掃清了境內(nèi)監(jiān)管障礙。但首次遞表未能在期限內(nèi)完成聆訊，于7月15日自動失效。直到10月份，其正式二次遞表，最終在兩個月后成功通過港交所聆訊。

單一IP依賴過高，新業(yè)務(wù)尚待破局

盡管距離“‘印象系列’首個港股上市主體”僅一步之遙，但從經(jīng)營情況來看，印象股份仍面臨不少挑戰(zhàn)。

招股書顯示，《印象·大紅袍》自2010年3月29日首演以來，已成為武夷山著名的旅游景點。據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，2024年，按演出票房收入計，其在中國所有旅游山水實景演出中排名第三，在所有文化旅游演出中排名第十。

從經(jīng)營數(shù)據(jù)來看，這一核心IP一直保持著市場韌性。2022年-2024年及2025年上半年，《印象·大紅袍》山水實景演出分別發(fā)行39.99萬張、91.85萬張、82.25萬張及31.17萬張門票。于最后可行日期，該項目已演出超過6700場次，自2010年首演以來吸引觀眾超過940萬人次。同時，無論是普通座位還是VIP座位，近年來銷售價格總體呈現(xiàn)穩(wěn)步上升趨勢。

▲《印象·大紅袍》門票價格變化

盡管如此，印象股份的整體業(yè)績?nèi)允苁袌霏h(huán)境與成本結(jié)構(gòu)影響，呈現(xiàn)明顯波動特征。2022年-2024年，公司收入分別為6303.9萬元、1.44億元、1.37億元，歸母凈利潤則分別為-259.9萬元、4750.4萬元、4285.9萬元；2025年上半年，其收入同比增8.48%至5588.4萬元，歸母凈利潤卻因成本上升等因素影響，同比下降19.35%至1010萬元。

財務(wù)數(shù)據(jù)背后，其“一劇獨大”的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)暗含經(jīng)營風(fēng)險。過去三年，來自《印象·大紅袍》的門票收入占公司總收入九成以上，2025年上半年雖降至87.8%，但仍處于絕對主導(dǎo)地位。同時，這一業(yè)務(wù)的毛利率總體維持在55%-64%左右（2022年受疫情影響降至38%），顯著高于其他業(yè)務(wù)，進一步凸顯核心IP的不可替代性。

▲印象股份的收入高度依賴《印象·大紅袍》

一旦核心IP面臨觀眾審美疲勞、市場競爭加劇或外部環(huán)境波動，印象股份的業(yè)績也將直接承壓。在此情況下，印象股份近年來有意識地推進多元化布局，包括發(fā)展印象文旅小鎮(zhèn)，推出新演出《月映武夷》等。

不過，新業(yè)務(wù)尚未形成規(guī)模效應(yīng)，印象文旅小鎮(zhèn)業(yè)務(wù)過去三年平均年收入僅為3347.67萬元，業(yè)績貢獻比例不足5%。《月映武夷》于2025年4月17日首演、5月1日面向公眾，普通票為238元，VIP票介乎268至588元，高于《印象·大紅袍》同期票價。但缺乏張藝謀的名氣加持，這一演出的市場吸引力仍需時間驗證。2025年上半年，其貢獻收入約2367萬元，占比4.2%，同時毛虧損約181.6萬元。

文旅IP挑戰(zhàn)仍存，“印象系”集體承壓

整體來看，印象股份在單一IP依賴與新業(yè)務(wù)培育方面面臨的周期特征，是其赴港上市后需要持續(xù)關(guān)注與應(yīng)對的發(fā)展課題。值得注意的是，類似的結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)在同領(lǐng)域其他上市公司中也有所體現(xiàn)。

另一家運營“印象系列”IP的上市公司麗江股份（002033.SZ），據(jù)其2025年半年報，公司當(dāng)期實現(xiàn)營業(yè)收入3.78億元，同比下降1.85%。其中，核心文旅項目《印象麗江》實現(xiàn)收入6393.52萬元，同比降14.47%，僅次于餐飲服務(wù)業(yè)務(wù)（-17.30%），成為拖累整體業(yè)績的因素之一。

此外，三湘印象（000863.SZ）作為“印象系列”IP的品牌持有方，近年來也在持續(xù)推進業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)調(diào)整。該公司早年通過收購觀印象藝術(shù)發(fā)展有限公司，獲得了《印象·劉三姐》《印象麗江》《印象·大紅袍》等多個知名文旅IP，旨在豐富其業(yè)務(wù)組合并探索協(xié)同發(fā)展，但截至目前，公司收入仍以房地產(chǎn)為主。

2020年-2024年，該公司文化演藝板塊收入占比分別為3.24%、2.14%、2.50%、19.19%、10.63%；2025年上半年，該板塊收入同比下降2.52%至3828.53萬元，占總收入比重的10.16%。

2025年前三季度，三湘印象實現(xiàn)歸母凈利潤737.34萬元，同比大幅下降88.70%，主要受房地產(chǎn)項目交房結(jié)轉(zhuǎn)收入減少影響。業(yè)績承壓之下，公司曾于2023年11月籌劃控股權(quán)變更為湖北國資企業(yè)聯(lián)投置業(yè)，但交易推進一年多后最終無疾而終。

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