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　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　作者：新消費主張/cici

　　自2024年下半年以來，港股新消費市場出現回暖跡象，誕生了一批“新新消費勢力”，毛戈平就是其中之一。2024年12月，毛戈平成功登陸港交所，對應的發行價為29.8港元/股，截至6月30日收盤，毛戈平的股價為108.3港元/股，較發行價已上漲263%。

（資料來源：wind資訊）

　　然而，去年今日，毛戈平還在掙扎著叩響資本市場的大門。毛戈平的上市之路可謂一波三折。從2016年首次遞交招股書申請主板上市，到2024年12月成功登陸港交所，毛戈平的上市之路走了近8年。一波三折的上市之路背后，毛戈平股價狂歡背后還藏有哪些隱憂？

　　在公司經營方面，毛戈平過度依賴單一品牌及創始人個人IP、產品售價高、重營銷輕研發、生產全靠外協加工引憂。除此之外，毛戈平更是一個地道的家族企業，上市前夕曾巨額分紅造福眾家族成員，吃相略顯難看。

　　過度依賴單一品牌及創始人個人IP 產品售價高、重營銷輕研發、生產全靠外協加工

　　毛戈平憑借創始人IP紅利、高端渠道壁壘及會員經濟，實現業績高增長與毛利“茅臺化”。上市首年，毛戈平便遞交了一份優秀的成績單。2024年，毛戈平實現營收38.85億元，同比增長34.6%；凈利潤8.81億元，同比增長32.8%。

　　除了業績維持兩位數高增外，公司毛利水平可謂是“一騎絕塵”。2024年，公司綜合毛利率仍維持在84.4%的高位，較去年同期下降0.4個百分點，公司大部分業務毛利率雖有所下降，但仍保持在較高水平，2024年，彩妝產品、護膚產品、化妝藝術培訓及相關銷售的毛利率分別為83.6%、87.2%及69%。

（資料來源：公司財報）

　　高速增長的業績及高毛利背后，毛戈平遠超產品成本的營銷開支、研發短板、品牌單一化及競品圍剿構成長期隱患。

　　首先，公司營收過度依賴單一品牌MAOGEPING。毛戈平旗下擁有MAOGEPING與至愛終生兩大品牌，其中MAOGEPING創立于2000年，定位為高端品牌，是國內最早一批由化妝師創立的美妝品牌之一，也是該公司的核心品牌；至愛終生創立于2008年，面向二、三線城市的女性消費者。

　　公司收入主要來自MAOGEPING品牌產品的銷售，該品牌銷售收入占比極高，分品牌看，2024年上半年毛戈平主品牌“MAOGEPING”占營收99.3%，副品牌“至愛終生”收入占比僅0.7%，存在單一品牌風險。因品牌高度綁定創始人個人形象，長期品牌延續性存疑。

　　其次，MAOGEPING高售價可持續性存疑。相比其他國貨產品，MAOGEPING產品售價高已不是國貨彩妝圈的秘密，隨便一件單品定價都不輸國際一線彩妝?；蛞舱侨绱?，毛戈平擁有極高的毛利率水平，2021-2024年，公司綜合毛利率分別為83.4%、83.8%及84.8%及84.4%，相對應的，公司產品成本較低，銷售成本率維持在15%左右，由此推算，毛戈平數款售價數百元的彩妝產品成本價或僅幾十元，產品具有極高的品牌溢價。

　　另外，公司在營銷和產品研發端的開支極度不平衡，重營銷、輕研發現象凸顯。在品牌營銷方面，毛戈平一直奉行高舉高打的銷售策略，2021-2023年及2024年，公司銷售及營銷費用分別為7.63億元、9.62億元、14.12億元及19.04億元，銷售費用率分別高達46.4%、52.6%、48.9%及49%，其中2024年銷售及經銷開支同比增長34.8%，同時公司近一半的收入均用于營銷推廣。相比較之下，公司研發開支卻少得“可憐”，2023年至2024年，毛戈平的研發成本分別僅有2397.5萬元、3231.1萬元，占比不足1%。

　　最后，從產品生產角度看，毛戈平目前不具備產品生產能力，公司產品主要通過外協加工模式進行并委聘8家ODM/OEM供貨商來生產其主要產品。這種輕資產的運營模式，在短期內，可以降低公司資本投入，特別是能節省可觀的固定資產投入，從而提升資本回報率。然而，長期來看，輕資產企業將生產這一命脈掌握在眾多外部制造商手中，加大了持續經營的不確定，對設計研發、品牌營銷等無形資產的要求大幅提升。持續經營不確定性主要體現在合約制造商無法保證產能、質控不過關、延遲交付產品至倉庫、制造成本增加等。

　　通過公司2024年財報也可以看出，截至2024年底，毛戈平的在建工程為2.93億元，主要與公司在杭州的生產設施及研發中心的建設有關，何時投產仍尚未可知。

（資料來源：公司財報）

　　地道家族企業：上市前夕毛氏家族持股比例超90%、上市前曾突擊分紅“吃相難看” ?

　　是一家典型的家族企業，其股權結構、管理層構成及經營決策均體現出鮮明的家族化特征。2024年IPO前夕，毛氏家族以7.3億元對價全額回購其股份，徹底清除外部投資機構影響，進一步鞏固家族集權。

　　通過公司招股書可以看出，上市之前，核心家族持股近90%，其中創始人毛戈平直接持股43.63%，其妻汪立群持股11.34%，兩人通過持股平臺（嘉馳投資、帝景投資）合計控制公司57.26%股權，為控股股東。同時，家族成員深度滲透：毛戈平胞姐毛霓萍、毛慧萍為聯合創始人，妻弟汪立華持股6.11%，家族二代徐科君、丁韜（毛氏姐妹之子）各持股2.5%。家族整體持股比例達89.31% ，形成對企業的絕對控制權。

（資料來源：公司招股書）

　　上市后，公司 絕大多數股份仍掌握在毛氏家族手中。然而，這也是一把雙刃劍，一方面，家族高度集權決策效率更高，避免了股東分歧。另一方面，也存在利益私有化、合規意識薄弱等問題。

（資料來源：wind資訊）

　　如2024年上市前夕，毛戈平曾兩次大手筆分紅，有近9億元均流入了毛氏家族口袋?！∫话銇碚f，公司采取高比例分紅策略，說明公司經營或已經過了高速成長期，進入相對成熟期；同時，公司往往缺少新的項目投資，不需要募集資金。公司一邊進行大額分紅，一邊想要上市籌錢，吃相或并不好看。

　　畢竟，公司上市的目的不應該是“圈錢”，而是借助資本市場做優做強，進而為投資者謀利。舍本逐末式的“邊大額分紅邊上市募資”，對企業自身形象和信譽是一種損害。如今，毛戈平股價震蕩向上，毛氏家族或為最大受益方。目前，原始股解禁期未到，公司尚未出現家族成員大批量減持。因毛戈平家族持股占比高，若后續限售股解禁或引發股價波動。

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責任編輯：魏亞楠