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融創中國(01918.HK) 長達三年的境外債務重組終于在近日落定。

11月5日，香港高等法院批準了融創總額95.5億美元的境外債務重組計劃，這意味著其境外債務將基本清零。

融創最早于2022年5月宣告無法償還美元債利息，出現實質性債務違約。而在前一年，融創還以將近6000億元的年銷售額，榮登房企銷售榜前三。

債務爆雷后，融創開啟了首輪境內外債務重組，方案以“債轉股+發新債”為主。但隨著房地產行業持續下行疊加公司現金流枯竭，融創的還款方案無法兌現，首輪債務重組走向失敗。

2024年底，融創再度啟動二輪債務重組，此次同樣是先境內再境外的步驟，但方案出現重大調整，債務最低打兩折。

境內外債務重組高票通過的背后，是債權人“兩害相權取其輕”的無奈妥協。債權人若否決方案，最終可能面臨更低的清償率甚至“血本無歸”的局面，唯有寄希望于化債成功的融創“重生”。

融創境內公開市場債務主要涉及十筆公開發行的債券。2025年1月，融創境內154億元公開市場債務重組方案獲債權人批準。

據《星島》記者查詢，融創境內二次重組方案采用了現金要約收購、股票或股票經濟收益權兌付、以資抵債、留債展期四種組合選項。其中，現金收購方案堪稱“打骨折”，融創僅按每張債券面值18%的價格回購；留債展期方案則把債務延期到2034年，利息則通通降到1%。

據融創2025年中報披露，境內公開市場債務重組已經完成現金回購選項（8億元現金贖回本金額40億元的債券）和股票經濟收益權兌付選項下的新股發行（7.5億股新股支付本金55.9億元的債券），余下預計年內完成。

相較境內公開債券，融創境外的債務主要是票據和私募債務，總額更大（95.5億美元），債權主體更多（近1500名），化債難度更上一層樓。

2025年4月，融創發布了二次境外債務重組方案，其核心是全額債轉股，包括兩款強制可轉換債方案：一類轉股價6.8港元/股，重組生效后6個月內可轉股；另一類轉股價3.9港元/股，重組后18至30個月內可轉股。

值得注意的是，當前融創股價僅1.43港元/股，其境外債轉股方案定價明顯虛高。這意味著，債權人一旦轉股，賬面虧損就高達80%；而要實現“解套”，融創的股價需在6個月內暴漲375%。

融創的境內外債務重組涉及的主要是債券部分，但這也只是融創龐大債務的冰山一角。截至2025年6月底，融創的借貸總額仍有約2548億元。

除借貸負債外，融創還面臨龐大的供應鏈付款壓力。供應商、施工方大多是無資產抵押的次級債權人，其權益保障主要通過法律訴訟來實現。

截至2025年中報披露日，融創單筆金額超過5000萬元的訴訟約455宗，起訴金額合計1664億元。

截至2025年6月30日，融創總資產、總負債分別為8508億元、8059億元，資產負債率高達94.7%，較上年底甚至還上升一個百分點。

房企最理想的化債狀態是靠自身經營“造血”解困，但當前中國房地產市場行情未見明顯拐點，融創的經營復蘇仍面臨多重考驗。

銷售端壓力更加顯著。2025年1—10月，融創合同銷售金額總計327.7億元，同比下滑25%；其中10月單月銷售僅10.1億元，同比降幅達86%。

為補充現金流，融創持續通過資產處置方式“回血”，但相關資產大多折價出售，導致融創近幾年持續計提了大筆資產減值。

新增融資方面，政府扶持的信貸主要用于保證交樓，對盤活融創大盤來說“杯水車薪”。截至目前，融創獲得保交樓專項借款審批額228億元、銀行配套融資額110.8億元及“白名單項目”融資額46.8億元、引入資產管理公司合作開發項目融資額52億元。

現金流方面，2025年上半年，融創經營活動現金凈額為負17.6億元，截至6月底的現金余額僅186.3億元，較去年底進一步下降。

目前，融創的這場債務重組最終以債權人作出重大利益讓步而告終，雖然一定程度上能夠緩解融創的資金壓力，但面對銷售業績持續走低、融資渠道遲遲未能打開的嚴峻局面，融創的“涅槃重生”之路依舊充滿挑戰。

孫宏斌雖然自信宣稱“最困難的時候已經過去”，可真的過去了嗎？

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