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文/瑞財經 孫肅博

“好風憑借力，送我上氫云。”

在當下這個氫能產業投資風起云涌的時代，68歲的江蘇老板鄔品芳近日帶著其實控的江蘇國富氫能技術裝備股份有限公司（以下稱“國富氫能”）再次沖擊資本市場。這一次，他的目標從A股市場轉到了香港，于港交所遞交了上市申請。

2022年11月2日，隨著上交所一紙終止審核的公告，國富氫能歷時5個月的A股IPO進程畫上了句號。巧合的是，就在一天前，同處氫能賽道的國鴻氫能（09663.HK）卻成功登陸了港交所。

彼時，有券商對于國富氫能A股IPO撤單指出，“一方面國富氫能營業收入雖然持續上漲，但規模不大；另一方面證券交易所對擬IPO的氫能企業仍持審慎態度。”

從此次于港交所遞交的招股書來看，時隔兩年，國富氫能虧損問題仍未解決。2019年-2023年，國富氫能已累計虧損超3億元。

01

實控人變更初始股東5600萬套現撤離遭問詢

遞表前，鄔品芳作為國富氫能的實際控制人有權行使公司合共約26.89%的投票權。除直接持有公司3.47%的股權外，還通過張家港新云科技產業咨詢企業（有限合伙）（以下稱“新云科技”）及員工持股平臺氫捷新能源、氫盈新能源及氫贏新能源間接持股。

1.忘年交共同創業，從上下級到持股持平

在國富氫能之前，鄔品芳已體會過一次上市敲鐘的感受。那是2011年，他與小自己15歲的黃鋒，將富瑞特裝（300228.SZ）送上了創業板。彼時，二人各持有公司18.85%股權，且簽署了一致行動協議，為公司共同實際控制人。

鄔品芳與黃鋒這對多年的搭檔，最早相識的時間可以追溯至1997年。那一年，41歲的鄔品芳來到張家港市第二化工機械廠任廠長，黃鋒是廠里的科長。1999年，鄔品芳跳槽到當時隸屬中集集團（000039.SZ）旗下的張家港市圣達因化工機械有限公司當副董事長兼總經理，黃鋒則追隨他在這家公司任常務副總經理。

從廠長VS科長，總經理VS常務副總經理，最后到二人創業，甚至輪流做過公司董事長。不過在公司上市時，董事長還是鄔品芳。但從股權上看，二人持股比例一致，早就不是當年二人上下級的局面了。

2.初始股東5600萬套現遭問詢，董事長親戚上位實控人

俗話說，“一山不容二虎”，在兩位實控人股權旗鼓相當的局面下，富瑞特裝于2014年起財務狀況開始走下坡路。當時，市場上很多傳言稱鄔、黃二人已有異心......

2014年6月，隨著鄔品芳、黃鋒共同控制和一致行動協議到期以及限售解禁，富瑞特裝宣布為無實控人公司。同一時間，包括鄔品芳、黃鋒在內的十幾位高管以“為改善個人生活條件和歸還借款需要”為由，在三天內17次減持，引發了公司股價暴跌。其中，鄔品芳、黃鋒于2014年6月12日各減持170萬股，各套現8,025.7萬元。

富瑞特裝的主營業務主要是聚焦于LNG（天然氣）相關的全產業鏈裝備制造。2015年，其大舉募資了近8億元加碼天然氣產業鏈業務。

不過，次年5月，富瑞特裝（300228.SZ）與其參股45%的合伙企業新云科技共同出資2000萬元成立了國富氫能的前身“張家港富瑞氫能裝備有限公司”（以下稱“富瑞氫能”)。

從公司名稱上也可以看出，富瑞氫能的主營業務是氫能領域，與富瑞特裝所處的天然氣領域存在競爭關系。

富瑞氫能成立七個月后，富瑞特裝公告稱，擬將2015年非公開發行股票的募投項目“研發中心設備升級改造項目”剩余募集資金用于購買氫能源裝備制造的相關研發設備及相關產品的設計、研發費用。

富瑞特裝表示，近年來國內LNG應用裝備行業大環境變化劇烈，市場供大于求，產品銷售困難，在這種情況再繼續投入資金購買相關研發設備已不符合公司的實際發展需要。公司已著力發展氫能源產業，力爭將氫能源裝備制造打造成公司新的主業和利潤增長點。

戲劇性的一幕在2018年發生，當年6月，富瑞特裝決定將所持有的富瑞氫能56%股權以5600萬元的價格轉讓給了富瑞氫能的二股東新云科技。半年后，富瑞特裝又將持有的新云科技22.27%份額全部轉讓給了鄔品芳妻子的姐姐的女婿王凱。同時，新云科技的執行事務合伙人也變更為王凱。作為新云科技的普通合伙人和執行事務合伙人，王凱成為了為富瑞氫能的實際控制人。

成立氫能公司，緊接著又將募資款轉投到氫能產業，隨后又把氫能資產賣了，接盤方還是公司董事長的親戚。富瑞特裝的這一套離奇操作，也引來了監管層的質疑，直接提問“此次交易是否存在利潤調節、利益輸送的動機”。

富瑞特裝用了18頁的篇幅來回應質疑，中心思想即公司無法為富瑞氫能提供更多的資金支持，想通過出售氫能資產回籠資金以支撐天然氣裝備制造主業的發展。

富瑞特裝表示，將富瑞氫能股權對外轉讓后，預計產生3000萬元左右的股權轉讓收益，并可在年內回籠約1.2億元左右的資金，一方面減少了后續資金投入，有利于降低公司經營資金壓力，另一方面可以提升公司主營業務盈利能力。

將富瑞氫能出售的同時，富瑞特裝還將一工業用地土地使用權以1523萬元的價格一并轉讓給了富瑞氫能。據富瑞特裝披露，該作價評估增值額為202.47萬元，增值率為16.12%，并沒有侵害公司及全體股東的利益。

此外，瑞財經《預審IPO》還發現，出售富瑞氫能時，富瑞氫能還欠著富瑞特裝9590萬元。彼時，富瑞氫能經與富瑞特裝協商一致，待償還欠款將于2019年12月31日前，分期全部還清。富瑞特裝表示，該償還方案及進度安排與雙方此前簽訂的《借款框架協議》不存在差異。

富瑞特裝撤離富瑞氫能股權時，身為富瑞特裝董事長的鄔品芳同時也卸任了富瑞氫能董事長、法定代表人和總經理職務。

3.鄔品芳大額減持后與富瑞特裝分手，借親戚之手二次造富

富瑞特裝賣掉富瑞氫能后，2019年4月，鄔品芳在富瑞特裝2018年度業績會上稱：“氫能產業投資大，下游市場發展速度比較慢，公司近幾年主業盈利不佳，融資環境又很嚴峻，我們已經盡最大的力量去支持創新產業，但還是無法滿足其巨大的資金需求，對外出售可以通過多種渠道從社會融資發展，同時上市公司可以回籠資金用于有訂單有利潤的業務和產品。”

但兩個月后，不看好氫能產業的鄔品芳與富瑞特裝正式宣告分手，辭任了董事長，對外宣稱的理由是“個人原因”。同時，9個月后的2020年3月，鄔品芳受讓了自家親戚王凱所持的新云科技12.78%份額，并當上新云科技的執行事務合伙人，還與王凱簽署了一致行動協議，就此實控富瑞氫能。

瑞財經《預審IPO》發現，鄔品芳于富瑞特裝辭職前，自2016年3月起至2019年5月30日，曾13次減持富瑞特裝股權，合計套現金額約2.35億元。辭職后，又于2020年1月6日減持了149.22萬股。此次減持后，鄔品芳于的持股比例降到了5%以下，為4.99998%。自此，富瑞特裝不再公告披露鄔品芳的減持動向。

從富瑞特裝的往期年報中可以發現，截至2021年上半年末，鄔品芳持有富瑞特裝1.46%股份，持股數量為842.82萬股。到2021年三季度末，鄔品芳已不在富瑞特裝的前十大股東中。

在鄔品芳與富瑞特裝分手的節骨眼，富瑞氫能更名為了“江蘇國富氫能技術裝備有限公司”（以下稱“國富有限”）。這下，這家氫能企業徹底與其初始股東富瑞特裝沒了關系。

實控國富有限后，鄔品芳著手開始策劃公司資本化上市一事。2020年8月，國富有限正式變更為股份公司，公司名稱也變為“江蘇國富氫能技術裝備股份有限公司”。

次年9月，國富氫能在江蘇證監局進行了輔導備案。并于2022年6月,于上交所科創板遞交了招股書。遞表前，鄔品芳和王凱作為國富氫能共同實際控制人，合計控制公司24,175,987股，占比26.85%。

02

涌金系加持后估值激增

遞表前國有股東突擊入股

遞交招股書不到一個月的時間，國富氫能便收到了上交所的問詢函。不過，國富氫能遲遲沒給出回復。直到2022年11月，國富氫能主動終止了科創板IPO。

在此次港股披露的招股書中，國富氫能表示，主動撤回科創板上市申請，是考慮到A股整體市場審批程序的不確定性，所以主動終止了A股上市申請。

瑞財經《預審IPO》發現，國富氫能在科創板遞交招股書時，選擇的上市標準是：“預計市值不低于人民幣30億元，且最近一年營業收入不低于人民幣3億元。”

營收方面，國富氫能于2021年的總收入為3.3億元，剛剛達標上市標準。而估值方面，國富氫能在遞表前的2021年9月及11月引入了上海泓成創業投資合伙企業（有限合伙）（以下稱“泓成創投”）等投資機構，估值從2021年4月的15.55億元瞬間拉升到了30.5億元，也剛好滿足上市標準。

據悉，2021年4月，中國石化旗下的恩澤海河（天津）股權投資基金合伙企業（有限合伙）（以下稱“恩澤海河”）以貨幣資金3,000萬元認購國富氫能160.48萬股，蘇州雋永以貨幣資金2,000萬元認購國富氫能106.99萬股。此次增資后，國富氫能的估值為15.55億元。

2021年9月，泓成創投、寧波梅山保稅港區天鷹合易投資管理合伙企業（有限合伙）（以下稱“天鷹投資”）、朗瑪四十一號（深圳）創業投資中心（有限合伙）（以下稱“朗瑪創投”）各以貨幣資金3,000萬元分別認購國富氫能85.76萬股，青島新鼎啃哥陸拾股權投資合伙企業（有限合伙）（以下稱“青島新鼎”）以貨幣資金5,000萬元認購國富氫能142.93萬股。此次增資完成后，國富氫能的估值為30.5億元。

2021年11月，張家港金沙新興產業投資基金合伙企業（有限合伙）（以下稱“金沙產投”）以貨幣資金3,000萬元認購國富氫能85.76萬股，湖州巨人涌興股權投資合伙企業（有限合伙）（以下稱“涌興投資”）、疌泉雙禺（蘇州）股權投資合伙企業（有限合伙）（以下稱“疌泉雙禺”）各以貨幣資金2,000萬元分別認購了國富氫能57.17萬股。此次增資后，國富氫能的估值為31.2億元。

據瑞財經《預審IPO》查閱獲悉，2021年9月向國富氫能增資的泓成創投，由涌金系實控人陳金霞持股65.73%，由陳金霞持股75%的上海納米創業投資有限公司擔任執行事務合伙人及有限合伙人（持有0.003%份額）。2021年11月向國富氫能增資的涌興投資，同樣由陳金霞實控。

據了解，涌金實業（集團）有限公司（以下稱“涌金集團”）及其旗下公司或參投基金，在資本市場上被稱為“涌金系”，而涌金系最初是由陳金霞的丈夫魏東創建的。

2007年，魏東曾以50億元的身家成為胡潤富豪榜第148名、胡潤金融富豪榜第13名。然而，2008年4月29日下午，魏東跳樓身亡，享年41歲。自此，涌金系的實控人變成了陳金霞。

涌金系的資本帝國十分龐大，國金證券(600109.SH)、云南國際信托有限公司等金融機構均為其旗下一子。在魏東時代，“涌金系”打造了“醫藥金融”的資本格局，另外還通過PE方式參股過多家上市公司。

陳金霞接棒后，“涌金系”試圖努力擺脫以往激進的資本運作形象。為此，陳金霞開始不斷做減法，套現所有銀行股份、稀釋國金證券的股份、取消了多個股權投資公司......

在陳金霞的帶領下，“涌金系”逐步開始專注于PE投資領域。據統計，2020年時，“涌金系”參投的IPO企業有15家之多。截至目前，這15家企業中的13家已順利上市，分別為聚杰微纖（300819.SZ）、盟升電子（688311.SH）、寒武紀（688256.SH）、福立旺（688678.SH）、東方生物（688298.SH）、亞香股份(301220.SZ)、安必平（688393.SH）、超捷股份（301005.SZ）、天能股份（688819.SH）、金沃股份（300984.SZ）、嚴牌股份（301081.SZ）、東箭科技（300978.SZ）、華安鑫創（300928.SZ），另外兩家大葉工業、微眾信科已終止IPO。

從國富氫能的早期融資經歷中可以發現，早在2017年10月，陳金霞實控的張家港涌源鏵能股權投資合伙企業（有限合伙）（以下稱“涌源鏵能”）就以2000萬元的價格認購了國富氫能500萬元注冊資本。

此次遞表前，涌源鏵能、泓成創投、涌興投資分別持有國富氫能5.07%、0.87%、0.58%股份。

除涌金系外，國富氫能的前十大股東包括新云科技、唐瑩、持股平臺氫捷新能源、遨問創投、金浦智能、梵創產發、張金龍、三峽集團參投的東方氫能、上海諸懷，持股比例分別為19.07%、2.53%、1.52%、6.77%、5.12%、4.53%、1.1%、2.21%、1.92%。

值得注意的是，此次遞表前，2024年2月，國有股東暨陽氫能突擊入股了國富氫能，其以2000萬元的價格認購了國富氫能51.45萬股股份。此次增資后，國富氫能的估值拉升至了38.37億元。

據瑞財經《預審IPO》了解，暨陽氫能于2023年12月14日成立，主要從事創業投資、私募股權投資、投資管理及資產管理活動。遞表前，暨陽氫能由普通合伙人張家港產業投資管理有限公司（由張家港市國有資產管理中心最終控制）擁有1.67%權益，由張家港創新投資集團有限公司及張家港新興產業投資基金（有限合伙）分別持股31.67%至66.67%。

03

兩版招股書數據打架

五年累虧超3億

于2022年6月首次在科創板遞表的國富氫能，2021年的業績情況格外引人注意。但瑞財經《預審IPO》發現，國富氫能于科創板遞交的招股書與此次在港交所遞交的招股書，存在數據打架的情況。

1.2021年凈虧損數額相差537萬元，“預計2023年盈虧平衡”落空

科創板招股書顯示，2021年國富氫能實現營收32,963.99萬元，凈虧損6,988.19萬元，歸母凈虧損6,577.38萬元，扣非歸母凈虧損7,683.74萬元。

港交所招股書顯示，2021年國富氫能實現營收32927.8萬元，凈虧損為7524.9萬元。

瑞財經《預審IPO》發現，不管國富氫能2021年到底虧損了7524.9萬元還是6,988.19萬元，其2019年-2023年均處于虧損狀態已是事實。

按國富氫能科創板招股書披露的數據，其2019年、2020年及2021年，凈虧損分別為1,767.38萬元、6,254.61萬元、6,988.19萬元。按港交所招股書披露，其2022年及2023年的年內虧損分別為9621.8萬元、7504.3萬元。以此計算，國富氫能于2019年-2023年，五年時間累計虧損了3.2億元。

在A股招股書中，國富氫能曾稱“公司有望收窄虧損并預計于2023年實現盈虧平衡。”但可以看到，2023年虧損仍有7504.3萬元。

國富氫能將公司的虧損歸因于在研發方面的大量投入。2019年-2023年，國富氫能的研發費用分別為1,388.47萬元、1,686.74萬元、4172.4萬元、4274萬元、3906.3萬元。

國富氫能預期，公司研發開支將繼續增加。2021年-2023年，國富氫能的研發開支主要用于采購研發材料，例如鋁管、碳纖維及閥門；支付研發人員的報酬及支付研發活動所涉及的檢查及測試費以及技術服務費等方面。其中，2023年國富氫能有一半的研發開支用在了員工薪酬及福利上，為1974.5萬元。

2.應收賬款兩年增1.6億，短債缺口1.94億元

持續虧損的狀態下，國富氫能的回款壓力也在上升。截至2021年、2022年及2023年12月31日，國富氫能的貿易及其他應收款項分別為3.21億元、3.95億元及4.87億元。同期，貿易應收款項周轉天數分別為252天、321天及285天。

據披露，國富氫能大部分收入依賴主要客戶。截至2021年、2022年及2023年12月31日，國富氫能每年向五大客戶作出的銷售額分別占總收入的44.8%、53.5%及56.7%，向單一最大客戶作出的銷售額分別占總收入的13.3%、26.3%及16.5%。

截至2024年1月31日，國富氫能貿易及其他應收款項為4.76億元，銀行借款為8.35億元，其中一年內到期的借款有4.48億元，而同期現金及現金等價物僅為2.54億元。

也就是說，以國富氫能目前賬上的現金，根本不夠償還一年內應還借款，債務缺口達1.94億元。

附：國富氫能上市發行中介機構清單

聯席保薦人：海通國際資本有限公司、中信證券（香港）有限公司

法律顧問：摩根路易斯律師事務所、禮豐律師事務所、霍金路偉律師行

申報會計師及獨立核數師：德勤?關黃陳方會計師行

獨立行業顧問：弗若斯特沙利文（北京）咨詢有限公司上海分公司

物業估值師：艾華迪評估咨詢有限公司

合規顧問：東吳證券國際融資有限公司