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光大證券發布研報稱，維持百勝中國(09987)2026-2027年歸母凈利潤預測為10.02/10.74億美元，折合2025-2027年EPS分別為2.53/2.77/2.97美元。當前股價對應2025-2027年PE分別為17x/16x/15x，公司為西式快餐龍頭企業，具備較強的數字化和供應鏈能力，兩大核心品牌在渠道下沉方面仍具備一定增長空間，維持“買入”評級。

光大證券主要觀點如下：

事件：25Q3公司實現營收32.1億美元，同比+4%(或+4%，不計外幣換算影響)，實現經調整凈利潤2.82億美元;實現核心經營利潤3.99億美元，同比+8%(不計外幣換算影響)，核心經營利潤率12.5%，同比+0.4pcts。

同店銷售額同比增長，開店節奏顯著加快

門店經營方面，25Q3系統銷售額同比+4%(肯德基/必勝客分別同比+5%/+4%)，25Q3同店銷售額同比+1%(肯德基/必勝客分別同比+2%/+1%)。其中25Q3肯德基同店交易量分別同比+3%，客單價下降主要由于小額訂單的快速增長;外賣業務表現強勁，25Q3外賣銷售額同比+33%，占肯德基餐廳收入的51%。25Q3必勝客同店交易量同比+17%，交易量連續第十一個季度實現增長，客單價同比下降符合公司提供更具性價比產品的策略。公司目標25Q4同店銷售額達到與去年同期水平接近，全年系統銷售額增速維持中個位數增長的目標。

開店方面，25Q3凈增536家門店(肯德基/必勝客分別凈增402/158家);期末餐廳總數17514家(肯德基/必勝客分別為12640/4022家)。公司維持25年凈新增1600-1800家店的指引，其中25年前三季度肯德基和必勝客凈新增門店中加盟店占比分別達到41%和28%。

經營效率提升，25Q3餐廳利潤率同比改善

25Q3食品及包裝物占餐廳收入比例為31.3%，主要受益于供應鏈效率優化及原材料價格下降。25Q3薪金及雇員福利占餐廳收入比例為26.2%，同比+1.1pcts，主要系外賣業務增長導致騎手成本占比提升。25Q3租金及其他成本占餐廳收入比例為25.2%，主要受益于租金及門店資本支出優化。綜合來看，25Q3餐廳利潤率17.3%，同比+0.3pcts(肯德基/必勝客分別為18.5%/13.4%，分別同比+0.2/+0.6pcts)。25Q3經調整凈利潤2.82億美元。公司預計25H2核心經營利潤率同比提升，其中25Q4在高基數下預計同比基本持平。

新店型與新產品成效顯著

今年以來新業務取得積極進展：1)肯悅咖啡：25Q3公司肯悅咖啡門店總數已突破1800家，遠超原計劃。2)KPRO：主打健康輕食的KPRO也已在高線城市開設100多家門店。2)WOW：必勝客WOW門店已擴張至250家并已進入40個沒有必勝客品牌的新城市，有效助力品牌進入低線市場。

產品聚焦核心產品、限時產品和入門級引流產品，共同驅動業績增長

1)核心產品肯德基推出薄脆金沙雞翅，鞏固雞翅品類核心地位;必勝客披薩占總銷售額的40%+，25Q3收入實現雙位數增長，公司推出全新手作薄底披薩廣受好評，復購表現亮眼，并迅速躍升為最暢銷的餅底。2)限時產品：公司精選部分產品限時推出，促進消費者重復到店，例如推出的川辣藕丁嫩牛五方成為過去四年中最暢銷的牛肉類限時產品。3)入門級引流產品：肯德基的入門級套餐和必勝客的入門級披薩25年前三季度收入均實現雙位數銷售增長，肯德基正通過部分渠道探索20元以下套餐，進一步擴大客群。